來源：國泰君安證券

投資要點(diǎn) 投資建議：

啤酒傳統(tǒng)上是重資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)、薄利多銷的行業(yè)，要求企業(yè)追求規(guī)模。我國啤酒業(yè)發(fā)展各階段核心競爭要素動(dòng)態(tài)變化，從資本、渠道再到效率，實(shí)現(xiàn)集中度提升、格局趨穩(wěn)。隨行業(yè)步入成熟期，價(jià)升取代量增成為行業(yè)增長邏輯，效率提升和高端化取代規(guī)模競爭成為破局之道，在管理優(yōu)化基礎(chǔ)上形成綜合競爭力的企業(yè)將在下一階段的競爭中脫穎而出。建議增持：機(jī)制革新帶來效率提升和品牌價(jià)值釋放的青島啤酒；受益標(biāo)的：華潤啤酒、重慶啤酒等。 薄利多銷、追求規(guī)模是啤酒行業(yè)傳統(tǒng)特征。工業(yè)生產(chǎn)、低度、季節(jié)性強(qiáng)、運(yùn)輸半徑小等產(chǎn)品特點(diǎn)決定了傳統(tǒng)啤酒是一個(gè)重資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)、薄利多銷的行業(yè)。啤酒毛利率低，易受原材料價(jià)格波動(dòng)影響，唯有擴(kuò)大銷量才能形成規(guī)模利潤。擴(kuò)大規(guī)模則依賴渠道開拓，啤酒企業(yè)產(chǎn)品同質(zhì)性較強(qiáng)、對(duì)渠道依賴性較強(qiáng)，因此對(duì)下游議價(jià)能力較弱，依賴較高的渠道費(fèi)用投放維持市場份額。 資本、渠道、效率先后成為行業(yè)各階段核心競爭要素。資本是啤酒行業(yè)導(dǎo)入和成長期的核心競爭要素，資本杠桿和并購整合在企業(yè)突破產(chǎn)能瓶頸及區(qū)域經(jīng)營限制時(shí)起到關(guān)鍵作用，華潤依靠強(qiáng)大資本實(shí)力和凌厲并購攻勢(shì)將雪花打造成為全國性品牌并久據(jù)規(guī)模第一。渠道是成長期核心競爭要素，產(chǎn)能建立后將產(chǎn)品送達(dá)更多消費(fèi)者就成為關(guān)鍵，燕啤率先深度分銷、雪花嫁接被收購品牌渠道成功做大規(guī)模。效率是步入成熟期的核心競爭要素，需求見頂背景下產(chǎn)能優(yōu)化勢(shì)在必行，重啤率先降本增效實(shí)現(xiàn)盈利大幅提升。最終，各階段抓住核心競爭要素的企業(yè)順利脫穎而出成為頭部企業(yè)。 效率提升和高端化新時(shí)代，綜合競爭力較強(qiáng)企業(yè)將實(shí)現(xiàn)盈利提升。當(dāng)前行業(yè)競爭格局趨穩(wěn)，2019年銷量CR5達(dá)73.5％且呈提升趨勢(shì)，主要市場基本被瓜分完畢，頭部企業(yè)深耕優(yōu)勢(shì)市場、鞏固渠道，增厚利潤補(bǔ)充資本。短期看，行業(yè)產(chǎn)能優(yōu)化、降本增效尚有空間。中長期看，產(chǎn)品高端化、結(jié)構(gòu)升級(jí)空間大。參考百威在高端市場成功經(jīng)驗(yàn)，無論是依靠資本整合還是品牌培育，企業(yè)面對(duì)高端化競爭，都需要從管理著手、革新機(jī)制、提升效率，充分挖掘和運(yùn)用自身在品牌、產(chǎn)品、渠道、資本等各方面的資源，形成綜合競爭力方能取勝。風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本上漲；全年高溫天偏少；疫情反復(fù)壓制需求。